美股评论：内线人士的信心

無心風月

【MarketWatch弗吉尼亚2月18日讯】在华尔街眼中，最糟糕的预兆之一就是企业内线人士在市场走低的时候加速卖出自己企业的股票。

　　在很多时候，这都意味着内线人士对于这些股票价格的迅速反弹已经不再有信心，因此他们决定放弃这些股票，哪怕股价低迷也要出售。

　　正是出于这一原因，自从市场于一月中旬进入调整阶段以来，分析师对于企业内线人士的动向就一直是非常关注的。

　　最终的发现多少让人松了一口气，因为这些内线人士在市场下跌的时候并没有卖出更多的股票。恰恰相反，近期发布的数据显示，内线人士不但降低了自己的售股力度，而且还加速了买进动作。

　　这就意味着他们相信，他们自己公司的股价将会迅速恢复。毋庸赘言，这显然并不意味着股价一定就会上涨，但是归根结底，所谓内线人士，对他们自己企业的了解当然远远超过我们这些局外人，而他们对股票有信心，总是一件让人开心的事情。

　　我们之所以能够密切关注这些数据，是因为法律要求企业的内线人士——官员、董事和大股东——在买卖自己公司股票的时候，立即向证监会备案。

　　Argus Research就专门搜集和研究证监会的这些数据，他们的发现发布在Vickers Weekly Insider Report投资通讯当中。每一周，Vickers都会计算出之前一周企业内线人士售出股票和买进股票的比率。

　　比如，在截至1月15日的一周，即股市达到高点的那一周当中，这一比率达到了5.15比1，意味着内线人士每买进一支股票，同时就出售五支有余。

　　与此形成鲜明对比的是，在截至2月12日的一周当中，这一比率只有一个月前的大约一半，为2.42比1。

　　由于内线人士交易情况的这一显著改善，Vickers编辑科尔曼(David Coleman)表示，“市场近期的低迷很可能只是短期的调整而已。我们仍然保持谨慎，但是对于大盘未来的表现，我们是愈来愈乐观了。”

　　莫兰德(Jonathan Moreland)也是类似的结论。这位编辑的Insider Insights投资通讯也专门研究企业内线人士的行为。莫兰德强调，企业内线人士的买进活动正日趋活跃，因此他的投资决定是“逢低买进”。

　　诚然，企业内线人士的判断并不总是正确的。整体而言，他们在2007年至2009年的熊市当中常常表现得过度自信，也因此遭受了若干的损失。不过，若是将考察周期延长到几十年，则我们不得不承认，他们总是正确的时候远多过错误的时候。

　　总而言之，内线人士在市场近期的调整之中并没有加紧抛售，这无论如何都是一个值得我们庆幸的消息。

　　(本文作者：Mark Hulbert)

無心風月

美股评论：基金周转率的玄机

【MarketWatch波士顿2月18日讯】对于一位经理人而言，这可能是必须的措施，而对另外一位经理人而言，这却可能是他短期思维的证据。

　　这就是投资组合的周转率数字。现在有愈来愈多的证据都表明，在对短期行为的爱好方面，投资经理人其实并不比任何人逊色。

　　最新发布的一份研究报告显示，投资经理人的行为和他们的言语之间，其实是存在着不小的差别的。这些经理人常常都会有意无意低估自己的交易活跃程度，虽然他们所声称的是一回事，但是他们对投资组合中证券的持有时间常常都达不到预定的周期。

　　这一研究是由非营利机构Investor Research Responsibility Center Institute发起，其实并非专门针对个体经济经理人，相对而言，倒是更加重视那些运作独立账户和机构资金的经理人，但是研究的结果毋庸赘言，还是足够让共同基金投资者提起注意的，若是他们发现自己基金的周转率有问题，则这一问题就更加严重了。

　　值得强调的是，研究发现，大约三分之二的投资策略，付诸实践之后，最终的周转率都要高于经理人最初的预期，有些时候甚至能高出200%还多。平均而言，投资策略的实际周转率要比预期周转率高出26%，这就意味着如果经理人宣称他们策略的周转率是50%，则后者实际上可能会达到63%。

　　周转率相当时间以来都被认定是一个对共同基金而言非常关键的数据。不过， 伴随时间的流逝，人们对于它已经不再像过去那么重视了，这一来是因为它计算的方法非常奇特而复杂，二来更加是因为基金行业发展出了很多有效的节税方法。过去很长时间以来，人们都认为高周转率就意味着更多的交易利润，意味着触发更高的税额，然而实际上，在现在的共同基金世界当中，以周转率来衡量基金节税能力的方法早就已经落伍了，因为很多经理人都会将投资组合当中的赢家股票和输家股票匹配起来，一同出售，这样应税利得就会大大减少了。

　　周转率其实并不像看上去那么简单。如果一支基金的周转率是100%，从逻辑上说来，投资者可能会觉得这意味着经理人是每年都将整个投资组合换个全新的面目，那些1月1日的成份股到12月31日就都不复存在了。不过现实却要比这复杂得多，比如，经理人可能会将投资组合当中75%的股票全年持有，而将余下的25%每季度彻底交易一次，这样周转率即为25%的四倍，最终也是100%——尽管与此同时，投资组合最重要的部分其实从来都没有变化过。

　　微妙之处

　　周转率不必说在很多方面都会对投资组合的表现产生影响，而其中最重要者之一就在于增加了券商成本。为了完成交易而付出的费用，即所谓交易成本，是不计入共同基金的操作费用比率的。毋庸赘言，这些付出是由共同基金的股东直接负担的，但它又很难发现，因此也被人称为是隐含成本。显而易见，一支基金的周转率愈高，这种隐含成本对最终业绩的拖累也就愈大。

　　IRRC研究的真正重要之处在于，周转率数字所凸显的，是基金经理人的短期想法，哪怕他们在嘴上说着自己是着眼于长期进行投资的。

　　“一名投资组合经理人或者是交易商必须想办法证明自己的存在确实是有意义的，如果每天当被人问起他们在做什么的时候，他们都回答什么也没有做，而市场上又确实有值得他们去做的事情，那可就麻烦了。”IRRC计划主持人卢肯尼克(Jon Lukomnik)表示，“我们从很多学院派研究当中都发现，整体而言，若是将这些投资组合冻结起来，其表现倒可能会更好，因为额外的交易必然会引发额外的成本，而交易所创造的利润还不足以抵偿这些成本。”

　　“我们所看到的，其实是一种行为财务学现象。”他补充道，“这的确和过度自信有关，所有人都觉得自己的水准超过其他普通人。所有人都觉得自己的交易可以带来利润，而不是造成损失。”

　　同样重要的，IRRC研究发现，大多数额外的交易，即超过预期周转率水平的交易，其实还真的不是市场的疯狂情绪使然。统计数据显示，当市场处于高点和低点时，周转率数字并没有明显的相应提升。换言之，周转率的提升其实是一种整体性的现象，经理人时刻都可能进行那些超过他们对投资者许诺的水平的交易。

　　交易之别

　　不过，人们显然很容易就能够理解，周转率也有好坏之分。

　　No-Load Fund Analyst投资通讯编辑萨瓦奇(Stephen M. Savage)表示，“如果一位着眼于长期的价值型经理人估计市场要若干年的时间才能认识到他的正确性，但是实际上，投资者很快就开始追捧他选定的股票了，在这种情况之下，他投资组合周转率自然就要增加了。这其实是反映了他在遵守自己的投资纪律，而非违反投资纪律的现实。”

　　“一名成长型投资经理人也可能会遇到同样的情况，发现利润来得比预期要快，哪怕他的预期已经是很快了。”他补充道，“这位经理人当然还会为自己定下纪律，当一支股票错失盈利预期，或者是价格下跌一定程度就将其卖出，在这种情况之下，周转率的提升其实就是他之前判断错误的证明，当然他会辩解说，这原本也就是他们工作流程的一个部分……当市场处于高度波动的行情中时，我们可以预见，由于正确或者错误判断而造成的周转率提升情况都会频繁出现。”

　　如果一位经理人坚守自己的投资纪律，哪怕周转率因此而提升也在所不惜，这显然是值得表扬的。不过，正如卢肯尼克所指出的，那些只是为了交易而交易的周转率就属于另外一种情况了，投资者如果看到自己的基金出现这种情况，他们就有理由感到紧张了。

　　“一些经理人进行交易，是因为他们觉得自己不会造成麻烦。”卢肯尼克表示，“他们以为自己可以获得超过交易成本的更大利润。问题在于，交易成本是一个确定因素，而可能的利润却是一个未知数……如果你不能看到实质性的好处，那么你就没有理由接受一名周转率超过预期的经理人。”

　　(本文作者：Chuck Jeff)

無心風月

美股评论：经理人拒绝风险

【MarketWatch伦敦2月18日讯】自二月开始以来，全球的经理人们正在逐渐放弃股票，而转入债券和现金部位——美国银行旗下美林在发布这一每月调查的最新结果时解释道，这主要是因为经理人都已经不愿意承担太多的风险了。

　　调查发现，33%的基金经理人表示，他们目前还在增持股票，而在一个月之前，做出此种答复的经理人比例还有52%。

　　相反，那些表示正在增持现金的经理人比例却达到了12%，较之一月间的8%有明显增加。与此同时，有39%的经理人现在正在减持债券，而一个月前，这一比例却是49%。

　　二月初至今，泛欧的Dow Jones Stoxx 600指数下跌了大约2%，而与此同时，道琼斯工业平均指数基本上是没有什么进展。

　　调查报告写道，“调查所发现的核心信息就在于，由于对中国和欧洲的增长情况进行了重估，经理人们对于风险的偏好显然已经不如之前了。”

　　经理人们在回答调查者的问题时，他们非常清楚，在一些欧元区的边缘国家已经出现了麻烦，比如希腊就是一个典型的例子。调查还发现，经理人们对于中国可能收紧货币供给的前景也感到相当程度的忧虑。

　　调查还发现，针对美元的乐观情绪达到了近十年以来的最高点，对于中国经济增长前景抱有强烈期待者的比例从51%降低到了7%，而减持欧洲银行类股者的比例则从16%增加到了53%。

　　美银旗下美林全球研究部门欧洲股票策略主管贝克尔(Gary Baker)表示，“希腊所发生的故事迫使经理人们开始思考，他们在担心银行的借贷情况，以及他们卷入其他边缘国家经济的程度。与此同时，人们也害怕银行的资本成本将会上升。”

　　大多数人都相信，要解决希腊的问题，欧盟只能在最后时刻下大力气展开救援行动，持有此种观点的人较之持相反观点的人足足多出了58个百分点。

　　“大多数人都相信救援会在最后一分钟出现，这就意味着在找到解决方案之前，市场上还将出现更进一步的波动性。”

　　由于这些因素的影响，在二月间减持欧元区股票的经理人较之不减持者多出了11个百分点，而在去年十二月间，情况则恰恰相反，增持者拥有11个百分点的优势。

　　经理人们对英国股市的看法正变得日益悲观，二月间，净减持英国股票的经理人达到了31个百分点，而一月间，这一指标还只有16个百分点。

　　调查是2月5日至11日期间进行的，总计200位经理人接受了调查，他们管理着大约5020亿美元的资产。

　　(本文作者：Sarah Turner)