A股告别单边市迈进做空时代 蓝筹将稳获主动权

無心風月

商报记者 陈洁 孟凡霞 王丹/文 焦剑/漫画

经历了漫长的等待，以及一次次期待和失望后，中国股市投资者终于迎来了“准信”——股指期货和融资融券这两个资本市场的新生事物将于2010年亮相中国。1月8日收盘后，证监会正式对外宣布，国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务试点和推出股指期货品种。

　　一石激起千层浪。对于这一消息，经济学专家表示，股指期货和融资融券的推出，对于中国资本市场的发展建设具有里程碑意义，双向交易机制将开启A 股新的时代，有人甚至将之比喻为“成人礼”。 而这两个A股创新金融事物的准生，最大的意义是让近20岁的A股市场将真正进入做空时代。那么，这两项金融创新制度对于中国的资本市场来说究竟意味着什么？又会带来什么影响呢？

　　综 述

　　做空时代：双向交易平衡减震

　　对于中国股市，股指期货、融资融券并不是“新闻”。为推进包括股指期货在内的金融衍生产品的发展，中国早在2006年9月8日就成立了中国金融期货交易所。2008年12月1日，《证券公司业务范围审批暂行规定》的正式实施，以及证券监管部门开始受理融资融券业务申请，也让投资者一度以为融资融券“箭在弦上”。

　　而这两个A股创新金融事物的准生，最大的意义是让近20岁的A股市场将真正进入做空时代。

　　一直以来，由于缺少做空机制，在A股市场中，机构只能通过不断做多，才能在股市上涨中获利；而当市场到达高位时，又只能通过大量抛售来回避风险，此种制度缺陷是导致我国股市“长期资金短期化、机构散户化”怪象的根本原因。而对于中小投资者来说，在买涨才能赚钱的效应下，盲目地追涨杀跌是绝大多数人的操作常态，“投机”取代“投资”已成为炒股的真正代名词。

　　有了股指期货，多空双方可以平等表达市场预期，在股市非理性上涨时，投资者能够通过期指做空来平衡股价，在股市非理性下跌时，又能通过期指做多给予市场支撑，从而通过“对冲平衡”来降低或消除系统性风险。不过，期货交易具有高杠杆性，风险往往被放大，这时，融资融券将发挥作用，使得股指期货交易者在预测到市场上涨或者下跌走势后，在多空两个方向的操作上都能游刃有余，帮助投资者更好地规避市场风险。业内人士分析认为，作为2010年中国资本市场最为重要的制度创新，股指期货的对冲平衡机制有望改变“单边市”顽疾。

　　中国人民大学金融与证券研究所副所长赵锡军表示：“股指期货与融资融券两者配套推出，代表中国资本市场又向前迈了一大步。由于增加了卖空机制，将使得中国投资者在投资上有了新的选择，这将对市场和投资者产生深远的影响。”而国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松还指出：“这将在真正意义上开启一个金融产品创新的时代。”

　　事实证明，融资融券与股指期货对股市的大起大落着实具有稳定作用。统计显示，在最近的全球金融危机中，已推出股指期货的22个市场，股市平均跌幅为46.9%，而没有推出股指期货的市场平均跌幅为63%，其中我国A股同期跌幅超过70%。

　　从证监会的表态来看，股指期货上市前的准备工作需要3个月。但是分析人士指出，融资融券应该会先于股指期货推出。

　　“按照国外市场惯例，都是先推出融资融券，再推出股指期货的。”中信建投分析师刘杨说。

　　目前，券商已经进行多次内部测试，多家券商融资融券部门早已成立。从规定上看，融资融券的多项细则已经颁布，同时2008年12月1日券商已经可以正式向证监会提交开展融资融券的业务申请，此后多家券商更进行两次联网测试。可以说，目前除了一些细节的规定，比如融资融券占资本金的比例等等，融资融券的推出已经没有任何障碍可言。

　　不过，摩根士丹利中国策略师娄刚表示，如果不出意外，管理层应该会打包推出，单独推融资融券或股指期货的风险很大。

　　价值投资：蓝筹将稳获主动权

　　在A股，往往出现中小市值股票股价偏高，而大盘股股价相对偏低、估值较为合理的状况，业内人士认为，在推出融资融券、股指期货以后，这种中小盘股被非理性推高的现象可能会有所改观，市场风格热点有望逐渐向蓝筹股转换。国泰君安首席经济学家李迅雷指出，股指期货有利于正面激励价值投资的行为，引导市场资金更多地向蓝筹股集中。

　　证监会在提到股指期货的准备工作中，明确提到“中国金融期货交易所完成了沪深300指数期货的合约设计”，这就意味着股指期货将会以沪深300指数作为交易标的，沪深300的主要成分权重股自然将受到资金追捧。

　　富国基金策略分析师张宏波则表示，随着融资融券、股指期货的推出，市场对蓝筹股的需求将会大幅增加，这对于目前滞涨的大盘蓝筹股上涨将起到很好的催化作用。从2006年至2007年，管理层几次关于股指期货即将推出的消息都推动了A股市场大幅上涨，大盘蓝筹股均有亮丽表现。

　　此外，多家券商在研究海外股市后发现，股指期货推出前，市场会出现明显的上涨趋势，权重股会出现一定的价值溢价。而推出后，由于机构对已有的持仓进行做空套期保值的需求量较大，短期会对市场造成负面冲击。

　　不过，英大证券研究所所长李大霄仍认为，融资融券、股指期货正式推出的时间将很快。制度推出后蓝筹股的战略地位会被抬高，不过，这不是所谓的市场“风格转换、板块轮动”的概念，而是大盘股将成为日后市场的“王牌军”。

無心風月

A股告别单边市迈进做空时代 蓝筹将稳获主动权(2)

利剑开路：3300点高位有望本周破

一家知名财经专业网站进行的网络调查中，51.7%的网民认为股指期货和融资融券双双获批是“重磅利好”。有业内人士认为，融资融券与股指期货的获批，对于目前的A股市场来说如同两把利剑，有助于助力大盘本周向3300点进攻，并向更高点上行。

　　联合证券分析师任静表示，目前沪深两市一直在等待一个突破平衡的契机，融资融券和股指期货的获批有望刺激蓝筹板块借机完成风格转换。“而一旦股指在蓝筹股带动下强势放量冲破3300点整数关口，市场则有望重新开启一波行情。”海通证券分析师王伟更是乐观认为“短期内股指有望突破前期3478点高点”。

　　毫无疑问，今日股市走势将是市场关注的焦点。许多机构人士预计，受益最直接的券商、期货和权重股将面临着被爆炒的境地，该类股票很可能出现大幅高开甚至涨停的局面。

　　不过，也有机构对此消息较为谨慎。上投摩根基金管理公司表示，由于前期已经对股指期货有所预期，因此该消息只会产生短期波动，中期并无明显影响。“无论是融资融券还是股指期货，它们对市场的影响都是短期的，不会影响整个市场的进程。”上投摩根中小盘基金的基金经理董红波上周五在上投摩根上半年投资策略报告会上明确指出。而从以往经验上看，新兴市场一般是在这两个交易制度推出之后，市场先进入上涨，然后进入平稳发展阶段。

　　华泰证券分析师黄大薪也认为，本周A股出现大涨的可能性较小，从近期市场表现看，3300点的压力非常大，目前权重板块也并没有表现出风格转换必须的持续性行情。加之现在基金仓位都较重，快速调仓换股不容易，所以，预计小盘股仍有机会。

　　详 解

　　融资融券篇

　　融资和融券是两个截然相反的概念。融资的含义是，投资者向某家机构借钱来购买股票，融券的含义是投资者向某家机构借股票来卖钱，当然，两者都需要抵押品。因此，融资是做多股票，融券则是做空股票。

　　券商板块成最大赢家

　　目前，我国能够开展融资融券的机构仅有券商，因此这一消息的出炉，最大利好的就是券商板块。

　　“对券商板块而言，融资融券究竟有多大的利好？这必须取决于政策。据我们测算，如果券商能够用全部的净资本来开展融资融券，同时融资融券将于5 月份推出的话，那么融资融券将拉动券商板块的整体业绩上涨10%。但是，如果证监会规定券商仅能用10%的净资本来开展融资融券，这一业绩的拉动就很有限了。”平安证券金融行业研究员田良接受本报记者采访时表示。

　　长江证券则更为乐观，分析师刘俊在最新撰写的报告中指出，预计国内券商融资融券的收入贡献率能达到15%-22%左右。

　　不过，并非所有券商都利好于融资融券。“融资融券肯定会看券商的资本金，资本金比较低的券商，初期没有希望开展融资融券业务。”一位基金研究员表示。

　　此前，共有11家券商进行了两次融资融券联网测试，包括中信证券、银河证券、国泰君安、申银万国、海通证券、光大证券、东方证券、招商证券、华泰证券、国信证券和广发证券。未来首批融资融券的试点券商，基本上可以肯定将从上述券商中出现。

　　“从美国和日本来看，小型经纪类券商融资融券业务占比在3%-5%左右，大、中型经纪业务较发达的券商该项收入比重普遍在5%以上，有的达到10%以上。”刘俊指出。

　　标的定是权重股

　　除券商板块外，融资融券的利好板块还有权重股。

　　“融资融券的标的是什么？肯定是权重股。”国金证券财富管理中心分析师张兆伟表示。

　　一位基金研究员详细解释了这一点。“券商开展融资融券，最大的问题是风险控制。也就是说，券商肯定要对进行融资和融券的资产进行风险评估考核。如果投资者想要融资融券，肯定不能用ST股来抵押，而是需要用业绩和股价都稳定的权重股来抵押。”

　　私募基金经理吴国平也表示，除交易所的规定外，证券公司在开展融资融券之前必然会对抵押标的进行规定，这一规定会从上市公司的规模、业绩等各方面进行规定。“换句话说，肯定是非ST股、非题材股，应该就是蓝筹股。因此，融资融券的开闸必然提高投资者对权重股的关注度，而降低对题材股的关注，对权重股的利好是必然的。”

　　起步可能至少20万元

　　尽管投资者普遍对融资融券抱有期待，但是分析人士一致认为，在融资融券开闸初期，绝大部分普通投资者恐怕难以参与。

　　从目前的规定来看，投资者希望参与融资融券，开户步骤非常复杂。首先，需要向证券公司提供账户卡、身份证、住址证明、资产证明、收入证明等，以便获得授信额度。其次，开户时，投资者必须与证券公司签订融资融券合同及风险揭示书，并开设“客户信用证券账户”和“客户信用资金账户”。

　　同时，投资者还需要填写个人征信表，以供券商评判是否具备资格。根据规定，从事证券交易不足半年、证券投资经验不足、缺乏风险承担能力、有重大违约记录的投资者等都不能进行融资融券。

　　“我认为，融资融券开闸时的门槛应该至少要20万元。很简单，融资融券是为股指期货铺路的，而据计算一单股指期货的合约大约得要15万元，因此融资融券的门槛不会太低。”吴国平表示。

　　另一位分析人士更认为，即使投资者能够达到投资门槛，初期券商也不会大范围批准。“新业务就像吃螃蟹，会尝试但不会开始就大规模尝试，券商肯定会重视风险控制的。因此，初期很可能只有券商最优质、最核心的那部分客户才可以进行融资融券。”

　　股指期货篇

　　股指期货是从股市交易中衍生的一种新的交易方式。与买卖股票不同的是，股指期货合约有到期日，而不能无限期持有；它实行T+0交易制度，并采用保证金交易制度，投资者仅需动用较少的资金就可以买卖一手金额比保证金大数倍的合约；同时，股指期货是双向交易，股市下跌时也有机会盈利，而买卖股票只有股价上涨才能获得正收益。

　　助力三类股票

　　千呼万唤的股指期货不仅能起到股市“稳定器”的作用，还可为相关股票和基金带来一轮投资盛宴。

　　分析人士表示，股指期货的推出将为三类股票带来助力。第一类是大蓝筹股，主要包括沪深300成分股，即权重指标股。申银万国分析师表示，股指期货的推出将改变现有市场结构，提升蓝筹股，特别是沪深300指数权重股的估值，增加其流动性。

　　其次是券商股，从海外经验看，股指期货的推出不仅能增加券商的佣金收入，更可通过套利、避险等功能一改券商传统高风险的盈利模式，提升券商股的估值水平。因此，券商股有望成为股指期货的最大受益者。

　　另外，参股期货的概念股也将从中受益。随着股指期货的推出，此类期货概念股将会分享到期货公司业务范围扩大带来的利润增厚。上市公司持有期货公司股权比例越高，期货公司的业务扩张对上市公司的利润增厚效应越明显。

　　股指期货的“利好效应”不止于此，指数型基金、封闭型基金等品种也有望搭乘这列“东方快车”收获更多财富。

　　散户暂不宜追风

　　虽然中金所沪深300股指期货仿真交易已历时三年，但我国金融期货仍处在探索阶段。2009年创业板正式交易启动之前，证监会、两大交易所曾出台一系列规则、规范，防止创业板爆炒，但仍有不少散户在首日的爆炒中被套。全国人大常委会前副委员长成思危担忧，股指期货在未来推出时会遭到类似创业板推出时的爆炒，因此个人投资者参与时须慎重。

　　另外，股指期货与生俱来的“杠杆效应”也决定了它的高风险。事实上，期货市场只是个对冲和锁定收益的场所，普通散户介入股指期货以求“分一杯羹”的难度较大。如果投资者采取激进的满仓操作，在行情剧烈波动时，很可能出现很大的亏损，造成保证金不足，而被要求追加保证金或被强行平仓。

　　中国政法大学教授刘纪鹏指出，由于股指期货交易的高风险特征，其参与主体应该从严要求，在推出初期，各项监管制度、交易机制都还不成熟，市场参与主体应该以机构投资者为主，在交易环境逐渐成熟后再本着从高到低的标准逐步向散户放开。

　　著名经济学家曹远征认为，股指期货是一种风险管理工具，个人及机构投资者不应当把股指期货作为投资工具。曹远征指出，正因为市场上有人看涨、有人看跌，股指期货的价格才能平衡，进而起到平衡收益的作用。如果出现单边看涨或者看跌的极端情况，股指期货会放大市场的波动。“股指期货不能单买，它是一个衍生产品，单买就会大赔或者大赚，要和基本投资(股票市场投资)相匹配。”曹远征表示。

　　准入门槛拟50万元

　　股指期货称得上国内期货市场的“新贵族”，这主要体现在投资者准入门槛和投资“起步价”两方面。中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求表示，股指期货风险较大，不排除大的机构利用股指期货操纵市场的行为，不建议资金在50万元以下的投资者参与。

　　中金所总经理朱玉辰则代表了更多官方立场。他曾透露，正在研究过程中的“股指期货投资者适当性制度”可能会给股指期货投资者设立“关卡”：投资者要有一定的风险承受能力，开户时要对他的经济实力做一些选择，初步设计50万元以上的客户先进来开户；投资者要有知识、了解市场；投资者还需要具备一定经验，有一定时间的仿真交易和商品期货经历。数据显示，目前我国的股票投资者中，账户资产在50万元以下的占到95%－98%。按照50万元的准入限制，绝大多数的散户股民都将与股指期货无缘。

　　另外，按照中金所的规定，沪深300指数期货合约的合约价值为指数点乘以300元人民币，当指数为4000点时，意味着合约价值为120万元；当指数为5000点时，合约价值为150万元。截至上周五收盘，沪深300指数报收3480.13点，按照10%的最低交易保证金水平，投资者买卖一手沪深300股指期货至少需要10.44万元。

　　言论

　　投资格局将发生大变化

　　周科竞

　　股指期货和融资融券越来越近，很多东西要重新思考，巴菲特坚持价值投资，或许并非出于自己的喜好，而是不得不坚持，因为小盘股实在成交量太小，进出困难。看看香港股市，中小投资者参与股市最普遍的方法就是股指期货，即所谓的“炒期指”；而机构投资者，则主要投资蓝筹股板块；小盘股的持有者，则不断地想办法避免股票退市，因为香港交易所规定，如果连续20个交易日没有成交，该股则要退市。

　　现在的A股，自然不用这么多担忧，小盘股炒作异常火爆，投资者的投机思想也根深蒂固。但是随着股指期货和融资融券的出台，这种炒作格局将会逐渐发生变化，小盘股的行情将会逐级降温，最终落个无人喝彩。而股指的涨跌将对投资者的收益产生巨大影响，“赚了指数不赚钱”将会成为历史，老鼠仓也会越来越少见，因为操纵股价的难度越来越高，对于老鼠仓而言，长期的价值投资毫无意义。

　　将来的股市怎么赚钱，期指和ETF基金将成为主流，投资者将会更少地关注上市公司动态。如果你看好股市，稳健的投资者可以买入ETF基金，激进的投资者可以做多股指期货；如果你看跌股市，同样可以融券做空，也可以做空期指。股市的成交量将会大幅度下降，大多数的股票将会面临流动性缺失，需要做市商来提供流动性，机构投资者的交易目标也仅仅是大盘蓝筹股。

　　当然，具有独特眼光的投资者也会去购买特定企业的股票，但是这种投资很可能是长期的，把一家小公司做大成为蓝筹股，然后再考虑退出的可能。这有点类似于风险投资，也可以理解为巴菲特式的价值发现。但是必须承认，流通盘过小的股票将因为资金的难以进出而最终被投机者抛弃，毕竟通过股指期货投机，各个方面都要比炒作一只小盘股更加方便。

　　这个过程将会是渐进式的，不会一蹴而就。从短期来看，仍会有部分投资者继续执著于小盘股的炒作，但是这种投资方式注定要最终被市场淘汰，最后一批投机者将会因为无法出局而将炒作的标的股票变为庄股，他们要么想尽办法把上市公司做大做强成为蓝筹股，要么就利用造假、欺骗的办法把货出给散户，或者只能最终自咽苦果。但无论如何，这种投机方式将会最终消亡，取而代之的是更加合理、更加规范的股指期货。

無心風月

何鸿燊

静等炒房的资金回笼，但是A股里的烂货太多了。那家新上市作肝纳素的公司，会害掉多少小散还不知道，但高盛投资的150W 现在有250倍的回报。